浙商证券股份有限公司线下根基深厚，线上如日方升一跨境电商行业深度行业评级：看好2024年8月9日分析师汤秀洁研究助理吴安琪证书编号S1230522070001邮箱tangxiujie@stocke.com.cn邮箱wuanqi@stocke.com.cn浙商证券股份有限公司1、美国电商渗透率提升趋势略放缓，但占比提升，23年线上增速6%>线下增速2%。1)2020-2021年美国线上零售渗透率受宏观因素影响快速提升，2022年后杜会环境稳定，线上渗透率稳定于15%左右。2020年受宏观环境影响，线下消费受抑制，美国电商渗透率由2019年的11%迅速提升至15%。但2022年后随若不利因素散尽，美国电商增速维持稳定小幅增加的趋势，2021-2023年电商渗透率稳定于15%左右。2)零售业态集中度：美国线下>中国线下，美国线上<中国线上，亚马逊一家独大2、社会阶级固化+中低产消费趋势强性价比，偏好具备价格优势的产品。1)性价比消费趋势特续演经。通货膨胀下，美国消费者对非必需品的需求下行，性价比商超和折扣百货营收稳定向上，2)橄榄型社会结构导致消费分层，各业态客群结构稳定。美国购物综合体较少，低中高收入群体均有各自偏好的购物渠道，且美国线下零售经历百年更迭，头部零售商已形成较强的品牌心智，各零售商客群基本盘较稳定。线上道同样存在客群壁垒，但因购物体验弱化→壁垒弱于线下渠道，Temu有望通过提升产品品质，抢夺亚马逊客群。3、为什么美国电商渗透率较低：消费者极度更视购物体验，物流配送时效和费率为电商渗透率提升的核心。1)渠道端：美国可选电商渠道较少，亚马逊一家独大，且线下零售商独立站发达，竟争激烈。中国核心零售商线上营收占比<电商渗透率(47%)，美国核心零售商线上营收占比>电商渗透率(15%)。2)需求端：线下购物退货条件更宽松，电商尾程派送价格高且退货难；此外美国消费者更视购物体验，线下消费场所通常为社交场所的延伸。3)供给端：制造业空心化，本士制造商较少且品牌商各渠道控价严格一→线上线下无明显价差。较少有品牌商入驻亚马逊渠道，如Nike、Lululemon等品牌均末在亚马逊开店。4、两轮价格战后尾程配送三巨头格局稳定，亚马逊年资产投入物流领域，派件规模有反超趋势。三巨头在20-22年为适配暴增的需求加大资本开支+23年开始电商件增速放缓→价格战有望更启，本轮价格战预计形式为提升针对稳定客户的折扣率。1)美国快递行业起步早，19世纪下半叶伴随铁路诞生初见推形，目前网络建设和货机等硬件设施基本完善，经历过两轮价格战的出清，行业境争格局已基本稳定。目前已经形成USPS、UPS、FedEx三巨头的稳定格局，CR3>70%。2)电商化进程扰动美国快递竟争格局，亚马逊物流、0tac等后起之秀有望持续分割市场。2023年开始亚马逊为提升利润率及确保物流稳定性，开始自建物流系统。23年亚马逊物流包裹量达59亿件，首次超过UPS,有望特续瓜分三巨头市场份额。3)23年电商增速放缓+亚马逊物流及0 ntrac等更具性价比的服务商出现，三巨头日均单量均呈现下降趋势，物流费用下行一→跨境电商卖家有望受益2UPS、FdEx为抢夺有限客户，均提升折扣覆盖广度（本次折扣亦覆盖中小客户），同时大折扣力度来吸引新客户，提升客户粘性.浙商证券股份有限公司ZHESHANG SECURITIES CO.LTD1、全球贸易环境恶化的风险跨境电商行业受国际形势波动影响显著，若发生诸如经济增长放缓、系统性金融危机等重大不利风险，将严重制约海外消费市场需求。2、汇率波动的风险跨境电商企业收入主要以外币结算，美元、欧元等外汇兑人民币汇率可能会出现重大波动，影响行业内企业利润。3浙商证券股份有限公司行业集中度：线下美国>中国，线上美国<中国2线下：百年财团垄断，阶级固化加剧消费分层目录3线上：渗透率提升但增速放缓，配送时效为核心战场4尾程：多轮价格战后三巨头格局稳定，亚马逊后来者居上5沃尔玛：全球性价比零售王者，升级智能化配送中心提时效6塔吉特：聚焦时尚折扣的美国零售商，自有品牌和线上齐发力1.1浙商证券股份有限公司口线上零售额增速>线下零售额增速。据美国人口普查局统计口径，2019-2023年美国线下零售额由4.8万亿美元提升至6.1万亿美元，CGR达6%;线上零售额由0.57提升至1.1亿美元，CAGR达18%.口宏观环境催化线上零售渗透率提升，近年渗透率稳定于15%。2020年受宏观环境影响，线下消费受抑制，美国电商渗透率由2019年的11%迅速提升至15%。但2022年后随若不利因素散尽，美国电商增维持稳定小幅增加的趋势，2021-2023年电商渗透率稳定于15%左右。43%40%30%20%15%15%10%6%0%-10%2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220235浙商证券股份有限公司口美国线上道集中度弱于中国，但呈现一家独大的局面，亚马逊电商市占率特续提升。线下零售商借助强品牌知名度向线上延伸，瓜分电商市场根据欧睿数据，亚马逊市占率由2015年的18%提升至2023年的31%。沃尔玛、CVS等线下起家的零售商在线上渠道亦享有较高的市场份额，23年沃尔玛电商便利店CVS市占率分别为7%/6%。美国线上零售市占率20152018202020212023中国线上零售市占率20152018202020212023亚马逊17.8%26.3%298%30.3%31.0%天猫43.6%39.7%40.1%39.7%29.4%沃尔玛17%3.0%5.6%5.4%6.5%京东13.4%187%20.7%22.8%18.0%CVS9.1%8.2%6.5%6.0%6.4%抖音16.4%苹果3.0%3.4%4.0%4.4%5.7%拼多多2.6%6.4%8.2%14.8%eBay6.0%49%3.7%3.4%2.5%苏宁3.2%15%0.9%塔吉特0.6%0.9%1.9%2.0%1.5%0.1%0.2%0.3%0.2%家得宝0.9%1.1%1.7%1.6%1.4%小红书0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%克罗格0.3%0.8%1.5%13%1.3%当当网02%0.1%0.1%0.1%0.1%百思买1.0%1.1%2.2%1.6%1.1%考拉0.2%0.1%0.1%Costco0.6%0.8%1.0%12%1.0%亚马逊0.6%0.6%0.1%Shein0.7%聚美优品0.4%0.1%0.1%0.0%0.0%其他59.0%49.5%42.1%42.5%40.9%其他41.7%34.8%29.1%27.2%20.0%浙商证券股份有限公司口美国线下零售集中度较高且格局较稳定，且头部集中趋势加强，呈现一超多强的局面。根据欧睿数据，23年美国线下前五大零售商份额达24%，此外零售巨头沃尔玛市占率持续稳定于11%左右。口中国线下零售极度分散，CR3<2%,且未见显著头部集中趋势。根据欧睿数据，23年易捷便利店沃尔玛/大润发市占率分别为0.5%0.4%/0.3%。美国线下零售市占率20152018202020212023中国线下零售市占率20152018202020212023沃尔玛11.0%11.5%118%11.1%11.4%易捷便利店0.1%0.4%0.4%0.5%Costco2.4%2.8%3.3%3.4%3.8%沃尔玛0.4%0.4%0.4%0.3%0.4%2.7%2.9%3.2%3.1%3.6%大润发0.5%0.4%0.3%Walgreens便利店3.1%3.5%3.7%3.4%2.7%永辉超市0.3%04%0.5%0.4%0.3%塔吉特24%2.2%2.4%2.5%2.3%美宜佳0.0%0.1%0.2%0.2%02%山姆会员店（沃尔码旗下）1.8%1.7%19%18%2.0%周大福0.1%0.1%0.1%0.2%Publix13%1.4%1.7%1.6%1.9%华润万家0.4%0.3%03%0.2%0.2%家得宝1.9%1.9%2.0%2.0%1.8%0.0%0.1%0.2%02%劳氏1.5%1.7%2.0%1.9%1.7%物美0.1%0.2%0.2%02%克罗格17%1.7%18%1.6%1.6%Nike0.1%0.1%0.1%0.1%02%Safeway12%1.2%13%12%1.3%SKP0.1%0.1%0.1%0.1%02%Dollar General1.0%13%12%1.3%苏宁0.5%0.3%0.1%其他68.9%67.3%644%65.9%65.3%其他98.4%97.5%96.7%97.0%97.0%7浙商证券股份有限公司消费格局重塑，可选、必选业态业绩分化显著20%2018Q2201803201804、2019Q12019022019032019Q42020022020032020042021Q12021Q232021Q42022Q12022Q22022Q32022042023Q2320232023Q42024Q一沃尔玛克罗格120%门店和+电商冲击70%20%30%2018Q22018Q32018Q42019Q12019022019Q320190420220Q2202020202021Q22021Q32022Q12022022022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1Nordstorm8浙商证券股份有限公司消费格局重塑，可选、必选业态业绩分化显著口百货毛利率受宏观环境影响显著，商超毛利率较稳定。百货业态因电商渠道分流，对下游议价能力弱化，梅西百货和Nordstorm毛利率呈下降趋势。24Q1梅西百货Nordstorm毛利率分别为39%/34%，较18Q1下滑1.5pct/1.9pct.口超市行业经营模式：低毛利+高费率，经营杠杆率偏高。市场份额相对稳态，商业模式的差异导致毛利率绝对值分化，如塔吉特定位高级零售商商店体验改善维持较高客单价，毛利率在业内相对较高。45%35%25%15%5%5%20￥8Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3201902020Q12020Q22020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023022023Q32023042024Q1克罗格-T/X9浙商证券股份有限公司行业集中度：线下美国>中国，线上美国<中国2线下：百年财团垄断，阶级固化加剧消费分层目录3线上：渗透率提升但增速放缓，配送时效为核心战场4尾程：多轮价格战后三巨头格局稳定，亚马逊后来者居上5沃尔玛：全球性价比零售王者，升级智能化配送中心提时效6塔吉特：聚焦时尚折扣的美国零售商，自有品牌和线上齐发力